ETF套利因?yàn)椤帮L(fēng)險(xiǎn)小、 收益大”而受到市場(chǎng)青睞，也是上證50ETF最能吸引眼球的特征之一。上證50ETF的設(shè)計(jì)者發(fā)揮出高超的智慧，克服了中國(guó)（內(nèi)地）證券市場(chǎng)不完善而引發(fā)的重重障礙，成功地保留了ETF套利功能。這在一定程度上拓展了“只能依靠股價(jià)上漲方能獲利”的市場(chǎng)約束，為盈利模式創(chuàng)新開(kāi)創(chuàng)了通途。
1、ETF套利基礎(chǔ)
ETF套利的基礎(chǔ)源于投資者在兩個(gè)市場(chǎng)的參與，即投資者在一級(jí)市場(chǎng)上用一籃子股票組合申購(gòu)ETF或把ETF贖回成一籃子股票組合，以及投資者在二級(jí)市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)ETF份額。所謂的“一籃子股票組合”指上證50ETF根據(jù)上證50指數(shù)的構(gòu)成所建立的投資組合，計(jì)量單位為100萬(wàn)50ETF，分別對(duì)應(yīng)多少股中國(guó)聯(lián)通、多少股中國(guó)石化等50只股票。申購(gòu)就是用這一個(gè)籃子股票組合向基金公司“交換”得到100萬(wàn)份ETF，贖回就是拿100萬(wàn)份ETF向基金公司“交換”得到一籃子股票組合。只要上證50指數(shù)成份股不進(jìn)行調(diào)整，這一籃子股票組合也保持不變。
由一籃子股票組合各種股票的數(shù)量和市價(jià)即可得到一籃子股票的市價(jià)，該市價(jià)除以100萬(wàn)就得到50ETF的實(shí)時(shí)凈值；而上證50ETF作為一個(gè)交易所交易的品種，最新成交價(jià)即為實(shí)時(shí)市值�；@子股票的總供求關(guān)系，決定籃子股票的市價(jià)，同時(shí)決定ETF實(shí)時(shí)凈值；而上證50ETF的供求關(guān)系決定其成交價(jià)格，即ETF市值。因?yàn)镋TF凈值和市值由不同的市場(chǎng)所決定，二者必然存在一定的偏差，只要該偏差擴(kuò)大到一定程度就產(chǎn)生了套利機(jī)會(huì)。
2、ETF套利模式
如果ETF市值大于ETF凈值而產(chǎn)生套利機(jī)會(huì)，稱之為“溢價(jià)套利”；反之ETF市值小于ETF凈值而產(chǎn)生套利機(jī)會(huì)，稱之為“折價(jià)套利”。溢價(jià)套利中，套利者先買(mǎi)入一籃子股票組合（成本近似為ETF凈值），然后發(fā)送申購(gòu)指令要求實(shí)時(shí)申購(gòu)，最后將申購(gòu)的ETF份額當(dāng)日賣(mài)出（收益近似為ETF市值），賺取“ETF市值和ETF凈值之差乘以套利單位（如100萬(wàn)）”的收益，只要該收益值大于套利費(fèi)用，套利者就可賺錢(qián)。折價(jià)套利中，套利者先買(mǎi)入ETF份額（成本近似為ETF市值），然后發(fā)送贖回指令要求實(shí)時(shí)贖回，最后將贖回的籃子股票組合賣(mài)出（收益近似為ETF凈值），賺取“ETF市值和ETF凈值之差乘以套利單位（如100萬(wàn)）”的收益，只要該收益值大于套利費(fèi)用，套利者就可賺錢(qián)。
3、套利費(fèi)用估計(jì)
由上可知，無(wú)論是溢價(jià)套利還是折價(jià)套利，只要“ETF市值和ETF凈值之差的絕對(duì)值乘以套利單位（如100萬(wàn)）”的毛收益大于套利費(fèi)用，套利者即可盈利。在套利者考慮是否入市套利時(shí)刻，ETF市值和凈值都是確定的，唯一不確定的是套利費(fèi)用，為了保證套利收益，套利者必須準(zhǔn)確估計(jì)套利費(fèi)用。
從套利費(fèi)用的構(gòu)成上，可分為固定費(fèi)用和變動(dòng)費(fèi)用兩部分。
固定費(fèi)用主要是指買(mǎi)賣(mài)股票和基金過(guò)程中必須支付的傭金、印花稅、經(jīng)手費(fèi)、過(guò)戶費(fèi)等，以及申購(gòu)贖回過(guò)程中的費(fèi)用。因?yàn)槿魏我粋�(gè)完整的套利過(guò)程都必須包括買(mǎi)股票、申購(gòu)、賣(mài)ETF（溢價(jià)套利），或買(mǎi)ETF、贖回、賣(mài)股票（折價(jià)套利）。
變動(dòng)費(fèi)用源于實(shí)際買(mǎi)賣(mài)過(guò)程中的成本收益于ETF凈值的差異。以溢價(jià)套利為例，即使不考慮傭金、印花稅等固定費(fèi)用，套利者買(mǎi)入一籃子股票組合的成本可能高于ETF凈值，最后也不一定以基金市值賣(mài)出，這兩項(xiàng)就構(gòu)成了變動(dòng)費(fèi)用。
建立最合適的金融模型，準(zhǔn)確估計(jì)套利費(fèi)用，尤其是變動(dòng)費(fèi)用，是套利成功的關(guān)鍵，也是套利者水平高低、套利工具優(yōu)劣的標(biāo)志。
4、套利門(mén)檻問(wèn)題
上證50ETF的設(shè)計(jì)充分考慮了市場(chǎng)現(xiàn)狀，為套利者提供了最大的便利，但并不是所有人都可以參與ETF套利，也不是所有證券公司都可以提供ETF套利功能。對(duì)于投資主體來(lái)說(shuō)，至少需要投資100萬(wàn)份ETF的資金方可從事ETF套利。因?yàn)镋TF的申購(gòu)贖回以100萬(wàn)份或其整數(shù)倍為單位。以目前的50指數(shù)的情況來(lái)看，大約需要100萬(wàn)。對(duì)于代辦機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，上證50ETF只允許銀河證券、北京證券等十七家參與券商代辦ETF申購(gòu)和贖回，沒(méi)有ETF申購(gòu)贖回資格的券商難以幫助您完成套利全過(guò)程。因此，您如果想開(kāi)展ETF套利，必須到可以直接或間接辦理ETF申購(gòu)贖回的券商處開(kāi)戶。
投資ETF需要程序化交易工具
研究表明，ETF需要全新的投資工具方可有效把握金融創(chuàng)新所帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)。所謂程序化交易，指交易員利用計(jì)算機(jī)實(shí)時(shí)分析投資機(jī)會(huì)，并自動(dòng)或半自動(dòng)（交易員確認(rèn)投資信號(hào)后自動(dòng)）完成交易全過(guò)程。我們認(rèn)為，上證50ETF獨(dú)特的申購(gòu)贖回機(jī)制使得普通投資人、套利交易者和變相T+0交易者都有開(kāi)展程序化交易的需求。
1、投資ETF（非套利和變相T+0交易）需要程序化交易工具
由上證50ETF招募書(shū)可知，獲得ETF單位和ETF變現(xiàn)各有兩條途徑，即一級(jí)市場(chǎng)的申購(gòu)贖回和二級(jí)市場(chǎng)的買(mǎi)賣(mài)。小額投資者資金有限，無(wú)法參與一級(jí)市場(chǎng)的申購(gòu)贖回，只能通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)交易完成投資。而大額投資者（投資量超過(guò)100萬(wàn)份ETF）有兩條參與途徑，“聰明”的投資者必然要比較：通過(guò)哪條路徑獲得ETF單位成本最低？通過(guò)哪條路徑變現(xiàn)ETF收益最高？以投資ETF為例，假設(shè)某個(gè)“聰明”的投資者準(zhǔn)備買(mǎi)入100萬(wàn)份ETF，他首先要根據(jù)50只成份股的盤(pán)口數(shù)據(jù)計(jì)算“買(mǎi)入一籃子股票組合再申購(gòu)”的花銷(xiāo)，同時(shí)計(jì)算“直接買(mǎi)入ETF”的成本。如果有某個(gè)程序可自動(dòng)實(shí)時(shí)計(jì)算這兩個(gè)值，如果“直接買(mǎi)入ETF”成本較低，則自動(dòng)（或經(jīng)用戶確認(rèn)后自動(dòng)）發(fā)送買(mǎi)入ETF的委托指令，否則自動(dòng)（或經(jīng)用戶確認(rèn)后自動(dòng)）發(fā)送委托指令要求買(mǎi)入一籃子股票組合，并在買(mǎi)入成功后自動(dòng)申購(gòu)成ETF。如此以來(lái)，將大大簡(jiǎn)化投資流程，優(yōu)化投資收益。
2、程序化交易是ETF套利不可缺少的交易方式
由前文可知，ETF套利需要實(shí)時(shí)分析折溢價(jià)以及變動(dòng)費(fèi)用的估算。分析折溢價(jià)和變動(dòng)費(fèi)用估計(jì)，必然涉及50指數(shù)成份股和ETF的實(shí)時(shí)盤(pán)口（價(jià)格和數(shù)量），以及金融模型，沒(méi)有程序化交易工具的幫助，難以在短時(shí)間內(nèi)完成。無(wú)論是溢價(jià)套利還是折價(jià)套利，都涉及50只成份股的買(mǎi)或賣(mài)。手工處理50個(gè)委托，而且可能還涉及重新下單，以及現(xiàn)金替換等問(wèn)題，絕非易事。重要的是，ETF套利時(shí)效性很強(qiáng)，完成時(shí)間越長(zhǎng)，套利者就暴露更大的風(fēng)險(xiǎn)。為了盡可能地減少套利風(fēng)險(xiǎn)、把握套利機(jī)會(huì)，套利者必須依靠程序化交易工具。
3、變相T+0交易也需要借助程序化交易
根據(jù)產(chǎn)品設(shè)計(jì)，投資者可借助上證50ETF嘗試變相T+0交易。變相T+0交易也有兩個(gè)方向，溢價(jià)方向是先買(mǎi)股票最后賣(mài)ETF，折價(jià)方向是先買(mǎi)ETF后賣(mài)股票。到底選哪個(gè)方向，投資者必須先考慮“T+0交易”的完整性，比如說(shuō)是否存在股票漲停（股票漲停后溢價(jià)方向的T+0交易難以完成），投資者還需要考慮相對(duì)收益，即其它條件相同的情況下ETF處于溢價(jià)優(yōu)先選擇溢價(jià)方向，ETF處于折價(jià)有限選擇折價(jià)方向。T+0交易方向的選擇，以及隨后的51只證券買(mǎi)賣(mài)都必須借助程序化交易工具。
這種套利只是理論上可行不適合大部分中小投資者，要有100萬(wàn)以上的資金，而且這種套利的機(jī)會(huì)很少而且有很多套利的委托軟件，有這種機(jī)會(huì)他們馬上就執(zhí)行所以輪不到你的。
（責(zé)任編輯：張曉軒）